أقرّ مجلس هيئة السوق المالية أحكامًا جديدة للطروحات الأولية في السعودية، تقوم على ثلاثة محاور: التزام متعهد التغطية بشراء الأسهم المطروحة قبل بدء بناء سجل الأوامر، وتشديد شروط إثبات قدرة المكتتبين على السداد، وإلزام المُصدرين بالإفصاح عن توقعاتهم المالية المستقبلية. جاء القرار في 28 أكتوبر 2026، ويهدف إلى رفع كفاءة الطروحات وموثوقية المعلومات التي يعتمد عليها المستثمرون. إذا كنت تنوي الاكتتاب في أي طرح أولي خلال الفترة المقبلة، فهذه التغييرات تمس ما ستقرؤه في نشرة الإصدار وطريقة تقديم طلبك.
أحكام جديدة للطروحات الأولية في السعودية: ما الذي أقرّته الهيئة؟
وافق مجلس الهيئة على الأحكام في 28 أكتوبر 2026، بعد أن نشرت مسودتها للاستشارة العامة في 22 سبتمبر 2026، بحسب تحليل مكتب Gibson Dunn. وانتهت فترة الاستشارة بعد 30 يومًا في 22 أكتوبر 2026، وفق HLC.
ولا تعدّل الأحكام قواعد العرض أو تعليمات بناء سجل الأوامر القائمة بشكل مباشر، إذ صدرت كأحكام مستقلة بحسب قراءة Gibson Dunn. لذلك لا يكفي الرجوع إلى التعليمات القديمة وحدها لمعرفة ما تغيّر.
وتقول تقارير صحفية إن التعديلات جاءت بعد تباطؤ في السوق، وإن مصرفيين حذّروا من أنها قد تجعل إدراج الشركات أصعب، بحسب عكاظ وAsharq Al-Awsat. وقال مشاركون في السوق لـBloomberg إن الهيئة لم تفعل الكثير لمعالجة مخاوفهم خلال فترة الاستشارة.
التزام متعهد التغطية قبل بدء بناء سجل الأوامر
أكبر تغيير في الأحكام هو توقيت التزام متعهد التغطية. فبحسب Ajel وMaaal، يجب أن تكون اتفاقية التعهد موقّعة وسارية قبل بدء بناء سجل الأوامر. كانت القاعدة السابقة تشترط التوقيع قبل الاكتتاب، كما يرد في HLC وتعليمات الهيئة المعدّلة.
ويبدأ التزام المتعهد بشراء جميع الأسهم المعروضة مع بدء بناء السجل. أي أن الالتزام يسبق مرحلة جمع طلبات المكتتبين، ولا ينتظر إغلاق الاكتتاب.
وتضيف الأحكام قاعدة تتعلق بملكية المتعهد للأسهم:
- إذا كانت ملكية المتعهد للأسهم ستخالف متطلبات الإدراج، فلن تُدرج أسهم المُصدر.
- مع ذلك يبقى المتعهد ملزمًا بشراء جميع الأسهم المعروضة، بحسب Maaal.
وتحدد التعليمات المعدّلة الحالية مدة بناء سجل الأوامر بـ 14 يومًا تقويميًا كحد أقصى. ولم تؤكد المصادر التي راجعناها ما إذا كانت الأحكام الجديدة تغيّر هذه المدة، لذا راجع نشرة كل طرح على حدة.
شروط إثبات القدرة على السداد للمكتتبين
تتعلق الأحكام الثانية بالطلب نفسه. فطلبات المشاركة خلال بناء السجل يجب أن تعكس السيولة المتاحة فعليًا، ولا يُقبل إثبات القدرة على السداد إلا بالنقد أو ما يعادله. ويجب أن يتم السداد في موعد لا يتجاوز تاريخ إغلاق الاكتتاب المذكور في النشرة، بحسب Ajel وعكاظ وHLC.
عمليًا، احسب ما يتوفر لديك نقدًا أو ما يعادله قبل تقديم الطلب، لا ما تتوقع الحصول عليه لاحقًا من مصادر أخرى. ولم تحدد المصادر تفاصيل ما يُعد نقدًا معادلًا، لذا راجع الصيغة الواردة في النص الرسمي.
الإفصاح عن التوقعات المالية في نشرة الإصدار
تلزم الأحكام المُصدرين بالإفصاح عن توقعاتهم المالية في نشرة الإصدار أو وثيقة التسجيل. يجب أن تغطي التوقعات الفترة التي تلي آخر فترة مالية واردة في النشرة، على ألا تقل عن السنة المالية التالية. وبحسب الاقتصاد، يجب أن تكون هذه التوقعات واضحة وغير مضللة، ومبنية على أسس معقولة وقابلة للقياس. كما يجب أن يطبّق المستشار المالي العناية المهنية الواجبة عند مراجعتها.
عند قراءة هذا الجزء من النشرة، انظر إلى ثلاثة أمور: الفترة التي تغطيها التوقعات، وهل تشمل السنة المالية التالية على الأقل، وهل يذكر المُصدر الأسس التي بنى عليها أرقامه. التوقعات تقدير لا يضمن تحققه، لذلك قارنها لاحقًا بالبيانات المالية الفعلية.
ولفهم الرقابة على المستشارين الماليين عمومًا، يمكن الاطلاع على مراجعة تنظيمية لـ AIX للاستشارات المالية في الإمارات بعد تأخر المدفوعات.
تواريخ السريان: ما المؤكد وما يحتاج تحققًا
تختلف المصادر في تحديد تاريخ السريان. فقد نقلت Ajel وMaaal عن إعلان الهيئة أن الأحكام تسري من تاريخ نشرها. في المقابل، يذكر Gibson Dunn أن تاريخ السريان هو 2 نوفمبر 2026، وهو الموعد المستهدف الوارد أيضًا لدى SaudCPA وHLC.
لا يبدو أن الروايتين متعارضتان في الجوهر، لكن التاريخ القانوني الدقيق يجب أخذه من النص الرسمي للهيئة. والمصادر التي اعتمدنا عليها تقارير صحفية وقانونية، لا النص الرسمي نفسه، لذا راجع الإعلان على موقع الهيئة قبل الاعتماد على أي تاريخ في قرار مالي.
ماذا يعني التغيير للمستثمر الفردي؟
لا تفرض الأحكام خطوات جديدة على المواطن الفرد، فهي تنظم عمل المُصدرين ومتعهدي التغطية والمستشارين الماليين والمستثمرين المؤسسيين المشاركين في الطرح. لكن المكتتب الفرد يحتاج إلى معرفة ما تغيّر، لأنه سيجده منعكسًا في نشرة الإصدار. قبل تقديم أي طلب، تحقق من البنود التالية:
- حالة اتفاقية التعهد: هل أُعلن توقيعها وسريانها قبل بدء بناء سجل الأوامر؟
- مدة بناء السجل: كم يومًا تستغرق، ومدى توافقها مع الحد المذكور في التعليمات.
- التوقعات المالية: هل تغطي السنة المالية التالية على الأقل، وما الأسس التي بُنيت عليها؟
- موعد السداد: متى يجب أن تدفع، وهل يسبق تاريخ إغلاق الاكتتاب المذكور؟
هذه الخطوات أدوات لقراءة الوثيقة وفهمها، ولا تعني الحكم على جودة الطرح أو توقع أدائه بعد الإدراج. وإذا احتجت إلى تقييم وضعك المالي قبل الاكتتاب، فالمستشار المرخّص هو الجهة المناسبة لذلك.
ما الذي لم يُحسم بعد؟
ثلاث مسائل لم تُحسم حتى تاريخ إعداد هذا المقال. الأولى إرشادات الهيئة: تفيد Bloomberg بأن الهيئة ستنشر إرشادات قد توضح نقاطًا معلقة، لكن نشرها لم يتأكد بعد.
الثانية أثر التغيير على حجم الطروحات. فقد حذّر مصرفيون وجهات في القطاع من أن الأحكام قد تقلل نشاط الطرح، لكن لا تتوفر بيانات عن الأثر الفعلي حتى الآن.
الثالثة الطروحات الجارية. لم تؤكد المصادر التي اطلعنا عليها ما إذا كانت الطروحات التي بدأ بناء سجلها قبل السريان ستتأثر بالأحكام.
وإذا كنت تتابع التحديثات التنظيمية الأوسع، فقد تهمك قراءتنا عن نظام المعاملات التجارية الجديد: التجارة من سن 15 بإذن وما يتغير.
المرحلة المقبلة ستحدد أثر هذه الأحكام: هل تظهر الإرشادات الموعودة، وكيف ستتعامل الشركات مع الالتزام المبكر للمتعهدين، وهل تتغير أعداد الطروحات الجديدة. راقب إعلانات الهيئة وأي طرح يُعلن في الفترة القادمة، واقرأ نشرته بالبنود الأربعة السابقة قبل أن تقرر.
